不少券商研究机构把这波牛市定义为“水牛”，即流动性充裕支撑的股价上涨，而非企业收入和利润增长驱动的牛市。我认为，这个判断是有一定道理的。本文准备以中兴通讯为例，聊一聊这个话题。
首先，大家一定要摒弃投资“洁癖”，不要一听到“水牛”就看空后市。因为股市从来不存在稳态或者均衡状态，一直就是“水多加面、面多加水”的混沌状态，哪怕是“水牛”，只要调控得当，泡沫持续的时间也可以达到数年之久，即“慢牛”。
一、中兴通讯的基本面
从营收角度看，中兴通讯的年度营业收入从2021年的1145亿元小幅上涨至2024年的1213亿元，年复合增长率仅为2%。2025年1季度，中兴通讯的季度营业收入约为329.7亿元，同比增加7.8%。
从净利润角度看，中兴通讯的年度归母净利润从2021年的68.13亿元小幅上涨至2024年的84.25亿元，年复合增长率约为7%。2025年1季度，中兴通讯的季度归母净利润约为24.53亿元，同比下滑10.5%。
显然，从营业收入、归母净利润等财务指标看，中兴通讯业绩一般，不足以支撑中兴通讯的股价上涨。
二、中兴通讯的估值
2024年，中兴通讯的股价涨幅约为58%；2025年至今，中兴通讯的股价涨幅约为7%。截至目前，中兴通讯的市销率（TTM）为1.65倍，市盈率（TTM）为25.15倍。
如果只看2024年至今的中兴通讯的业绩，来判断中兴通讯的股价增长，会觉得中兴通讯这波股价上涨属于“水牛”。但是，我们去看一下美国和中兴通讯对标的企业思科，截至目前，思科的市销率（TTM）为4.7倍，市盈率（TTM）为25.42倍。思科最新财报披露的营收和利润的同比增速分别为5.3%和1.3%。
换言之，中兴通讯的营收和利润“低增长”和股价的“大涨”没有关系，因为之前中兴通讯的股价就是低估的，这波股价上涨，只是让中兴通讯的估值水平拉升至和美企一样的水平而已。
从这个角度看，哪怕中兴通讯业绩不咋地，也不能得出中兴通讯的股价有“泡沫”，除非思科的股价也有“泡沫”。
三、小结
A股这一轮的整体行情，涨的大多数是达链的供应链企业。有的是有业绩的，有的是没有业绩的。最后的结果就是，PCB、光模块甚至服务器代工的估值都拉起来了。在这种情况下，国产替代、自主可控的相关企业就很尴尬了。难道只有给英伟达服务的企业才能高估值吗？
所以，下一轮国产替代、自主可控的“补涨”是大概率的，算力即国力的竞争不会戛然而止，资本市场的对抗也会一直演绎下去。
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